总结
我们预计联邦公开市场委员会不会在3月19日至20日的会议上改变联邦基金利率，也不会改变目前资产负债表缩减的速度。
自FOMC上次会议以来，美国通胀数据略强于预期，而就业市场总体保持弹性。由于近期就业增长依然稳健，通胀也被证明有点棘手，我们怀疑FOMC在下周会议结束时仍将寻求更大的信心，即通胀将在持久的基础上重返2%。
尽管如此，在强劲的总体数据之下，我们看到越来越多的证据表明，劳动力市场正在降温，通胀仍在趋缓。鲍威尔主席在3月份的管制期前不久向国会作证说，委员会距离恢复政策限制水平所需的信心“不远”。
我们现在预计联邦公开市场委员会将在6月12日的会议上首次下调联邦基金利率(我们之前的预期是在5月1日的会议上)。我们预计今年总共会放松100个基点，在2025年期间再放松100个基点，到2025年底将联邦基金目标区间调至3.25%-3.50%。
根据最近的一系列数据和美联储的讲话，我们认为在1月份会议后进行了有意义的修改后，会后声明几乎没有变化。
3月份的会议将包括委员会经济预测摘要(SEP)的更新。我们预计实际GDP增长和失业率的预测中值不会有实质性变化。
通货膨胀的情况与此类似。我们最新的预测显示，2024年整体和核心个人消费支出通胀率分别为2.3%和2.5%。委员会对12月份整体和核心个人消费支出的预测中值为2.4%，这表明对大多数FOMC成员来说，目前的前景与12月份没有实质性的不同。我们认为，2024年的核心个人消费支出通胀中值将上升十分之一左右，使其更接近去年12月以来的中央趋势区间的中点。
也就是说，即使增长和通胀前景的变化幅度相对较小，但修正的方向可能会朝着更热的前景，即更快的增长和更高的通胀。这些点会跟随吗?
我们的基本情况是，2024年的中位数将保持在4.625%不变，但考虑到之前的点的分布和最近的通胀数据，风险倾向于更高的中位数。同样，我们预计2025年和2026年的中位数不会发生变化，尽管我们认为这方面的风险也偏向上行。
美联储资产负债表决选计划的步伐放缓似乎也越来越近，委员会可能在3月会议上就美联储的量化紧缩计划(QT)进行广泛讨论。
我们的基本情况仍然是，联邦公开市场委员会将在6月的会议上宣布一项放慢QT步伐的计划，尽管如果委员会决定提前或晚一次会议这样做，我们不会感到震惊。具体而言，我们预计从7月1日起，美国国债的决选上限将降至300亿美元，而抵押贷款支持证券的上限将降至200亿美元。我们预计这种较慢的QT速度将持续到2024年底。
又聊了几句，但还是没有行动
我们预计联邦公开市场委员会在下周的会议上不会有任何政策变化，但委员会的会后沟通应该会更多地揭示今年晚些时候政策调整的潜在路径。在1月31日的上一次会议结束时，3月20日首次降息的可能性开始逐渐消失。鲍威尔在会后的记者招待会上表示:“我认为，到3月份的会议时，委员会不太可能达到确定3月份为采取行动的时机的信心水平。”自那以来，总体强于预期的经济数据，以及多位美联储官员暗示并不急于放松政策，使得下周会议降息的可能性降至基本为零。降息可能在5月1日的会议上首次出现的预期也有所减弱(图1)。
在降息预期减弱之前，今年年初通胀有所回升。去年下半年，核心个人消费支出平减指数(PCE deflator)的6个月年化变率降至2%以下，而2024年初的一份热报告将这一变率推高至1月份的2.5%(图2)。包括截至2月份数据在内的消费者价格指数(cpi)显示，过去三个月的核心通胀率折合成年率为4.2%，而FOMC上次会议时的数据为3.3%。
近几个月来，就业增长也保持良好。2月份，非农就业人数再次超过了普遍预期，三个月平均就业人数为26.5万人，仍远高于我们目前估计的吸收新劳动力所需的约10万人。由于就业市场目前保持稳定，通胀近期看起来更加棘手，美联储官员在会议间歇期似乎与沃勒在短期降息前景上的看法基本一致:“急什么?”
虽然大多数美联储官员似乎并不急于放松政策，但我们预计，会后的沟通将表明，FOMC将继续在今年晚些时候逐步降息。除了非农就业数据强劲之外，还有劳动力市场走软的广泛迹象，表明美联储不需要进一步大幅降温就能实现物价稳定。2月份失业率达到3.9%的两年高点，而裁员公告的增加和职位空缺和招聘计划的减少表明对工人的需求正在减少。虽然目前的工资增长仍然比上一个周期强劲，但这一趋势仍在继续降温，考虑到生产率的增长，这一趋势与美联储2%的通胀目标相差不远(图3)。正如美联储最近的褐皮书所指出的那样，企业将更高的成本转嫁给消费者的难度越来越大，而且越来越少的企业报告涨价(图4)。自2022年以来，供应链的改善有助于抑制商品价格。随着就业市场更加平衡，通胀压力继续消退，鲍威尔主席在3月“管制期”前不久向国会作证说，委员会离恢复政策限制水平所需的信心“不远了”。
根据最近的一系列数据和美联储的讲话，我们认为会后声明不会有什么变化。对近期经济状况的描述可能略有调整。如果声明指出，近期经济活动的步伐似乎已从第四季度的稳健步伐放缓，或者失业率有所上升，但仍保持在低位，我们不会感到意外。
在其他方面，在1月会议之后进行了有意义的重新工作之后，调整可能是最小的。1月份的声明消除了下次利率变动的方向性偏见，这是一个明显的迹象，表明加息周期可能已经结束。声明还指出，其任务中通胀和就业方面的风险“正趋于更好的平衡”，但联邦公开市场委员会需要看到“对通胀持续向2%靠拢的更大信心”，才能适当地降低联邦基金目标区间。随着核心CPI的三个月年化通胀率在2月份上升至4.2%，我们怀疑FOMC在下周会议结束时仍将寻求更大的信心，不会在5月1日的会议上暗示降息迫在眉睫。
我们现在预计联邦公开市场委员会将在6月12日的会议上首次下调联邦基金利率(我们之前的预期是在5月的会议上)。我们预计今年总共会放松100个基点，在2025年期间再放松100个基点，到2025年底将联邦基金目标区间调至3.25%-3.50%。我们将在明天的3月月度经济展望中公布我们对联邦基金利率、通胀和经济增长路径的更详细的最新预期。
经济预测摘要: 2024年的中位数会更高吗?
由于声明可能不会在利率指导方面提供任何新内容，更新后的经济预测摘要(SEP)将阐明委员会如何看待未来几个月的利率、经济增长和通胀走势。当前的SEP是在12月的FOMC会议上发布的，如上所述，经济在过去几个月总体上保持稳定。实际GDP在2023年第四季度同比增长3.1%，比委员会12月SEP的预测中值高出0.5个百分点。同样，2月份的失业率为3.9%，比2023年年底的预测中值高出十分之一，但仍比2024年年底的预测中值低十分之二(图5)。现在仍处于年初，自12月以来基本情况没有太大变化。因此，我们怀疑大多数委员会成员是否愿意对他们对经济增长和失业率的预测做出重大改变。我们预计经济增长和失业率的中位数将大致保持不变。
通胀方面的情况也类似。截至2023年，个人消费支出通胀大致符合委员会的预期，但1月份的价格涨幅超过了预期。我们最近的预测是，2024年第四季度个人消费支出通胀率将同比增长2.3%。剔除食品和能源价格，我们预计同期核心个人消费支出通胀率为2.5%。对2024年12月整体通胀率和核心通胀率的预测中值均为2.4%，中央趋势区间分别为2.2%-2.5%和2.4%-2.7%。这向我们表明，对大多数与会者来说，通胀前景与去年12月并没有实质性的不同。我们认为，2024年的核心个人消费支出通胀中值可能会上升十分之一左右，使其更接近去年12月以来的中央趋势区间的中点。向上修正幅度远高于这一水平会让我们感到意外，并表明委员会更担心最近的通胀数据。
总的来说，我们预计委员会对增长、失业和通胀预期的修正将相对温和。然而，我们认为这些修正的方向将朝着更热的前景，即更快的增长和更高的通胀。这就提出了一个问题:这些点是否也会效仿。2024年的中值点目前位于4.625%，这意味着到年底将降息75个基点(图6)。2024年的点分布呈上升趋势。8位与会者在12月提交的预测中认为降息幅度不到75个基点，只有5位与会者预计降息幅度将超过75个基点。因此，如果只有两个参与者从75个基点的宽松政策转向50个基点，中位数将从前者转向后者。
我们的基本情况是，2024年的中位数将保持在4.625%不变，但考虑到12月份的中位数分布和最近的通胀数据，风险倾向于更高的中位数。同样，我们预计2025年和2026年的中位数不会发生变化，尽管我们认为这方面的风险也偏向上行。
量化紧缩讨论将在3月的会议上进行
联邦公开市场委员会不仅离降低联邦基金利率更近了一步。美联储资产负债表决选计划步伐放缓的可能性似乎也越来越大。在1月份FOMC会议后的新闻发布会上，鲍威尔主席明确表示，委员会将在3月份的会议上就央行的资产负债表决选计划进行广泛讨论，该计划通常被称为量化紧缩(QT)。2022年6月，联邦公开市场委员会开始允许每月最多300亿美元的国债和175亿美元的抵押贷款支持证券(MBS)从其资产负债表中滚出。2022年9月，这两个上限分别增加到600亿美元和350亿美元，此后一直保持不变。目前，美联储的资产负债表总额约为7.5万亿美元，低于2022年第二季度接近9万亿美元的峰值。
我们的基本情况仍然是，FOMC将在6月会议上宣布放慢QT步伐的计划，尽管如果委员会决定提前或晚一次会议(5月1日或7月31日)这样做，我们不会感到震惊。具体而言，我们预计从7月1日起，美国国债的决选上限将降至300亿美元，而抵押贷款支持证券的上限将降至200亿美元。我们预计这种较慢的QT速度将持续到2024年底。从2025年开始，我们预计资产负债表将恢复增长，以适应负债(如纸币和银行储备)的有机增长。我们预计，FOMC将在2025年及以后继续被动减持MBS，同时用美国国债取代这些MBS，此举将复制2019年发生的情况。
如果我们的预测成真，美联储的资产负债表将在2024年底达到6.8万亿美元左右的低点，此后将开始逐渐增长(图7)。美联储资产负债表的最低点将仅略高于我们在去年10月关于QT的报告中概述的“中间道路”情景中的6.5万亿美元预测。在这种情况下，我们预计到年底，存款准备金率余额将降至约2000亿美元，银行准备金在谷底约为3万亿美元。作为国内生产总值的一部分，相对于大流行前的水平，这将是一个有意义的流动性缓冲(图8)。
