摘要
- 我们预计 FOMC 将在 12 月 18 日即将召开的会议结束时将联邦基金利率下调 25 个基点，同时强调未来的降息将放缓，并取决于即将公布的数据。
- 会议期间的数据显示，美国经济持续保持弹性。劳动力市场降温仍在控制之中，而最近几次通胀数据显示价格增长速度仍比央行 2% 的目标高出约一个百分点。
- 美联储政策制定者暗示，他们的基本预测仍然是 12 月降息 25 个基点。但官员们也表示，目前的政策水平可能会进一步放缓。因此，我们预计，在 12 月将目标区间下调 25 个基点至 4.50%-4.75% 后，可能会以每隔一次会议的速度进一步实施宽松政策。
- 经济预测摘要的季度更新可能会强调近几个月来美国经济强于预期的程度。尽管如此，由于个别参与者可能会假设不同的经济政策结果，例如提高关税、降低税收或外国出生劳动力增长放缓，因此对 2025 年的预测可能比平时更加分散。
- 我们预计，参与者对 2025 年底联邦基金利率的中位数估计将上升 25 个基点至 3.625%。然而，考虑到最近一系列的坚定数据以及一些参与者根据潜在的政策变化重新调整其预测风险的可能性，我们不会惊讶于它增加 50 个基点。
- FOMC 参与者对长期联邦基金利率的估计在过去一年中一直在攀升，我们预计它将继续上涨，长期中位数点将升至 3.0%。
- FOMC 有可能对隔夜回购协议 (ON RRP) 的利率进行技术调整。如果是这样，那么隔夜利率可能会比目标区间下调 25 个基点后通常下降的幅度还要大几个基点。更广泛地说，对隔夜回购协议 (ON RRP) 利率的调整将是量化紧缩即将结束的又一个迹象。
FOMC 展望：12 月 18 日降息 25 个基点，之后降息步伐将放缓
我们预计 FOMC 将在 12 月 17 日至 18 日即将召开的会议上将联邦基金利率下调 25 个基点，同时强调未来降息将放缓且取决于数据。自 FOMC 在 9 月会议上开始降息以来，经济数据普遍好于预期。11 月非农就业人数增长反弹至 22.7 万，较 10 月疲软的 3.6 万有所回升（最初从 1.2 万上调），并将就业增长的三个月移动平均值推高至每月 17.3 万。失业率小幅上升至 4.2%，但仍略低于 7 月份 4.3% 的近期高点。第三季度，实际 GDP 以 2.8% 的稳健速度增长，而最近的月度数据让我们预测，本季度产出将以 2.1% 的稳健速度增长，尽管速度有所放缓。
过去几个月的通胀数据也略有好转。截至 10 月的三个月中，核心 PCE 平减指数以 2.8% 的年化率增长，高于 FOMC 上次开会时（11 月）的 2.4% 和委员会 9 月开会时的 2.2%。与去年同期相比，核心 PCE 通胀率近几个月一直徘徊在 2.7%-2.9% 左右。由于汽油价格下跌，总体通胀有所缓和，但整体 PCE 平减指数仍同比上涨 2.3%——比 FOMC 2% 的通胀目标高出约 30 个基点。最近发布的 11 月份 CPI 数据显示，上个月降低通胀的进展再次停滞。更强劲的经济数据与金融状况的进一步放松相吻合。美国主要股指已升至历史新高，而信贷利差近几个月进一步收紧。
在此背景下，最近共和党横扫国会和白宫，导致 2025 年经济政策前景存在很大不确定性。对选举后政策前景的全面回顾超出了本报告的范围，我们鼓励读者查看我们的 2025 年度经济展望报告，以进一步了解这一主题。话虽如此，联邦公开市场委员会可能会权衡财政政策扩张（例如减税、增加边境安全和军事支出）、财政政策收缩（削减非国防领域的支出）和大幅提高关税的前景。
由于这些政策变化仍处于推测阶段，鲍威尔主席不太可能对这些政策变化的前景发表过多评论，但我们猜测，FOMC 将就这些潜在政策对经济的影响展开激烈的内部辩论。在 2016 年 12 月的 FOMC 会议上，即共和党上次大选大获全胜之后，委员会的研究人员对假设减税的经济影响进行了分析。会议记录显示，大约一半的委员会成员在其提交的经济预测摘要中纳入了加大财政政策刺激的假设。因此，即使鲍威尔主席在新闻发布会上的讲话不置可否，我们相信 FOMC 的想法仍将受到明年预期政策变化的指导。
美联储决策者最近的言论暗示，他们的基本预测仍是 12 月会议上降息 25 个基点。美联储理事沃勒 12 月 2 日表示，他“倾向于在 12 月会议上支持下调政策利率”。纽约联储主席约翰·威廉姆斯 (John Williams) 暂缓明确支持 12 月降息，但支持继续降低联邦基金利率的观点。旧金山联邦储备银行行长玛丽·戴利 (Mary Daly) 将于 2025 年从投票人转为非投票人，她也未明确承诺在下次 FOMC 会议上做出决定，但她重申了“我们必须继续下调政策以适应经济”的观点。克利夫兰联邦储备银行行长贝丝·哈马克 (Beth Hammack) 是投票人，她表示，委员会很可能“已达到或接近”减息速度较慢的合理点。因此，即使决策者选择在 12 月 18 日维持联邦基金利率不变，随着委员会过渡到每隔一次会议降息的节奏，我们仍然认为在第一季度的某个时候再次降息的可能性很大。
虽然我们预计联邦基金利率将在 12 月会议上再度下调 25 个基点，但最近一系列更强劲的数据和已经进行的政策“重新调整”总量表明，未来几个月将以更渐进的速度进一步放松政策。会后声明对近期经济状况的描述似乎没有必要进行太多修改，我们认为，将委员会的就业和通胀目标描述为“大致保持平衡”仍然是合理的。然而，我们预计，12 月 18 日的降息将伴随着声明中的一项迹象，即后续政策放松的门槛更高，未来联邦基金利率目标区间的下调将更加缓慢。例如，可以通过指出“任何”或“程度”额外的政策宽松的考虑和/或强调自今年夏天以来的累计降息量来表明这一政策指导。
点数走高，但走高多少？
12 月 17 日至 18 日的 FOMC 会议将包括对委员会经济预测摘要 (SEP) 的更新。经济预测摘要 (SEP) 上次更新是在 9 月份的会议上，这些预测突出了美国经济在过去几个月中强于预期的程度。9 月份经济预测摘要的中位数参与者预计本季度失业率平均为 4.4%。根据我们目前掌握的数据，我们预计这一预测将降至 4.2%。同样，中位数参与者预计今年的实际 GDP 增长率为 2.0%，而我们目前跟踪的增长率约为 2.4%。在通胀方面，中位数参与者预测 2024 年核心 PCE 平减指数同比增长 2.6%，而我们目前的预测是 2.9%，因为今年只剩下有限的价格数据。
展望明年及以后，我们预计 2025 年和 2026 年实际 GDP 增长的中位数预测将上调十分之一或两分之一，以反映这一更强劲的势头。我们还认为，未来几年的失业率预测可能会下降十分之一左右。同样，我们预计，在最近价格压力加大的情况下，2025 年和 2026 年的通胀预测将上升十分之一或两分之一。尽管如此，由于个别参与者可能假设不同的经济政策结果，例如更高的关税、更低的税收或外国出生劳动力的增长放缓，经济预测的差异可能比平时更大。参与者对经济预测的不确定性和风险评估的转变也可能证明非货币政策发生重大变化的可能性。
就联邦基金利率前景而言，我们认为 2025 年的中位数点将上升 25 个基点至 3.625%，尽管 50 个基点的上升至 3.875% 不会令我们感到震惊。我们的基本情况是 2026 年的中位数点也将上升 25 个基点，达到 3.125%。在 9 月份的点图中，2027 年的中位数点与“长期”点一致，我们预计在即将到来的预测中仍将如此。“长期”中位数点目前为 2.875%，并且在过去一年中一直在与私营部门经济学家的估计一起缓慢上升。我们预计，下周更新时长期点值将上升至 3.0%。
量化紧缩更新和可能的技术调整？
我们预计 FOMC 将再次重申持续的资产负债表缩减速度，即通常所说的量化紧缩 (QT)。我们认为，委员会将在 3 月底之前维持当前的每月资产负债表缩减速度，目前最高为 250 亿美元的美国国债和 350 亿美元的抵押贷款支持证券 (MBS)。此后，我们预计央行将在几个季度内维持其资产负债表规模，使其以美元计算持平，但占 GDP 的比例仍在下降。我们预计抵押贷款支持证券 (MBS)缩减将继续，并且随着美联储试图进一步减少其证券持有量中抵押贷款的比例，偿还金额将一一被美国国债取代。如果我们的预测正确，那么银行储备占 GDP 的比例将稳定在 10% 左右。
委员会有可能对其隔夜逆回购协议 (ON RRP) 支付的利率进行技术调整。美联储使用隔夜逆回购协议 (ON RRP) 利率和准备金余额利率 (IORB) 来帮助将短期利率（尤其是联邦基金利率）保持在联邦基金利率的目标范围内。在持续的资产负债表缩减过程中，诸如担保隔夜融资利率 (SOFR) 之类的货币市场利率已经走高。这一发展为 FOMC 提供了一个机会，可以将隔夜逆回购协议 (ON RRP) 利率调整 5 个基点，使其与联邦基金利率目标范围的底端保持一致，而不是像目前这样高出 5 个基点。此举的主要优势是会对货币市场利率施加一些适度的下行压力，有助于防止它们在量化宽松继续从金融系统中消除过剩流动性的情况下过度走高。
11 月 FOMC 会议纪要显示，美联储工作人员就这一想法向委员会提供了一份信息简报。这份简报并不一定意味着 FOMC 会继续采取这一举措，但在接下来的几次会议中，包括下周的会议，这显然是有可能的。如果 FOMC 将隔夜逆回购协议 (ON RRP) 利率与联邦基金目标区间的底端保持一致，那么担保隔夜融资利率 (SOFR) 和联邦基金利率等隔夜利率可能会比目标区间减少 25 个基点后通常下降的 25 个基点多几个基点。更广泛地说，对隔夜逆回购协议 (ON RRP) 利率的调整将是量化宽松即将结束的又一个迹象。
