要点

  • 政策措施无效：中国宣布了一系列稳定经济的政策措施，但其影响有限。转向“适度宽松”的货币政策和人民币贬值计划旨在支持增长，但消费者和企业信心疲软、信贷需求低迷以及全球关税风险削弱了这些措施的有效性。
  • 关注稳定：尽管缺乏具体行动，但政府仍将稳定放在首位。财政赤字提高到 GDP 的 4% 表明了更为激进的立场，但温和的扩张可能不足以解决持续的国内需求问题和通货紧缩风险。
  • 结构性挑战依然存在：中国面临深层次的结构性挑战，包括人口老龄化、房地产库存高企和消费者信心疲软。恢复市场信心需要长期改革，特别是在医疗保健、福利和房地产市场方面。
  • 投资策略——杠铃策略：鉴于当前环境，投资者应关注消费品、医疗保健和公用事业等防御性行业，同时探索汽车、互联网和绿色转型领域的机会，以获得潜在的长期收益。

2024 年，中国股市未能实现真正的反弹。尽管在 9 月宣布刺激措施后，中国股市短暂上涨，但到 11 月底，三分之二的涨幅已消失。这反映了经济面临的深层结构性问题。最近几周，一系列政策公告纷纷出台，表明有意支持经济。然而，由于缺乏明确性和具体措施，这些政策的影响被削弱。在这里，我们回顾了最近的公告和经济数据，以及它们对投资者的影响。

中国的政策措施：公告众多，影响有限

转向适度宽松的货币政策

中国转向“适度宽松”政策被视为一个积极信号，因为它是在约 14 年的“审慎”立场之后出现的。中国人民银行转向“适度宽松”政策立场，结束了自 2011 年以来的“审慎”立场。这一转变提高了人们对政策刺激的预期，类似于全球金融危机期间约 200 个基点的降息。然而，在资产负债表衰退中，消费者和企业信心疲软，信贷需求低迷，降息影响有限。此外，中国目前的政策利率远低于全球金融危机后的水平，限制了进一步降息的可能性。

人民币贬值支持出口

中国宣布计划明年允许人民币贬值，以提高出口竞争力，尤其是在特朗普新政府关税风险加剧的情况下。然而，最近推动在岸人民币走强的努力表明，人们谨慎对待人民币自由落体，因为这可能会削弱投资者信心，引发资本外流，并在进口成本上升的情况下给企业带来挑战。

北京可能会专注于保持人民币稳定，以维护金融稳定，避免爆发全面的货币战争。这将是中国从最新一轮逆风中复苏的最佳机会。因此，人民币更可能走的是缓慢贬值的道路，而不是突然贬值。

政治局会议令人失望

政治局发出信号，将采取更强有力的刺激措施来填补消费需求的缺口。然而，没有宣布具体的政策措施，令市场感到失望。

经济数据喜忧参半

虽然一些数据点（如更高的 PMI）显示出改善，但零售额的下滑凸显了现有刺激措施在恢复私人需求方面的无效性。11 月份疲软的信贷数据进一步表明，尽管采取了刺激措施，但借贷意愿仍然较低。

财政赤字上限提高

中国已发出转向更激进财政立场的信号，计划在 2024 年将总体财政赤字提高到 GDP 的 4%。这标志着其自我设定的 3% 上限有了显著偏离，并且是自 1994 年以来的最大增幅。

这表明财政立场更为激进，但温和的扩张（仅占 GDP 的 1 个百分点）可能不足以解决不断扩大的国内需求缺口和持续的通货紧缩问题。

房地产行业趋于稳定

房地产市场有趋于稳定的迹象，11 月份房价连续第三个月下跌放缓，房屋销售同比增长。然而，复苏仍然脆弱且不均衡，特别是在库存水平较高的小城市市场。虽然自 9 月以来的刺激措施产生了一些影响，但没有迹象表明消费者信心或经济增长出现可持续的转变。

底线：中国面临资产负债表衰退

中国目前正面临复杂的经济挑战，房地产市场崩溃、股市低迷、消费活动减少。由于房地产和股票的损失，财富减少，导致企业和消费者都专注于修复财务状况，而不是消费或投资。这些都是资产负债表衰退的典型迹象。因此，传统的货币政策工具，如降息或货币贬值，在应对这些挑战方面已被证明基本上无效。

普遍的共识是，在做出这些重大声明后，中国政策制定者正处于一个关键时刻，他们必须采取果断行动重振经济增长。虽然重点主要放在货币措施上，但越来越需要强有力的财政干预来重振消费。然而，结构性挑战——包括通货紧缩风险、隐性地方债务、高房地产库存和人口老龄化——意味着恢复市场信心将是一个渐进的过程，只提供短期战术机会。

如果实施结构性改革，人们可能会对中国的看法更加乐观。房地产行业是一个主要障碍，需要引起关注，特别是考虑到人口趋势，房地产行业不太可能继续成为主要的增长动力。在消费领域，需要解决高水平的预防性储蓄和低消费者信心的问题，可能需要增加福利、养老金和医疗保健支出，以加强社会安全网。

股票：杠铃策略

尽管人们对中国的基本股票环境持续感到担忧，但北京方面发出的强劲刺激信号很难让投资者忽视。在应对当前经济形势时，股票杠铃策略可能提供一种平衡的方法，既能利用防御机会，又能利用进攻机会。

防御机会

消费者：在资产负债表衰退中，无论更广泛的经济状况如何，消费者对必需品的需求仍保持稳定。消费者也在“降级”购买预算友好的产品，电子商务、运动服和旅游行业从中受益。任何旨在刺激消费的刺激措施都可能推动以消费者为导向的行业进一步上涨。

  • 值得关注的股票：百胜中国、贵州茅台、京东、携程

汽车行业：中国在电动汽车领域的主导地位以及对电池供应链的控制提供了出口驱动的增长潜力。

  • 值得关注的股票：比亚迪、吉利、蔚来

公用事业和可再生能源：公用事业需求稳定，而绿色能源推动提供了长期增长潜力。

  • 值得关注的股票：中国长江电力、隆基绿色能源、阳光电源

医疗保健：中国人口老龄化支持对医疗服务和药品的持续需求。

  • 值得关注的股票：无锡生物制药、迈瑞、石药集团

电信和数字基础设施：5G 采用率的提高和云服务的扩展提供了稳定的现金流。

  • 值得关注的股票：中国移动、中国电信、阿里云

互联网行业：监管放松使互联网公司能够提高利润率、支付股息和回购股票。

  • 值得关注的股票：腾讯、阿里巴巴、美团

国有企业：在政府的支持下，国有企业在市场低迷时期提供了稳定性。然而，更加注重振兴私营部门是一个关键风险。

  • 值得关注的股票：中国铁建、中国工商银行、中国石化

进攻机会

房地产：虽然解决房地产行业危机可能需要很长时间，但任何帮助开发商完成项目、减少住房库存并通过降低借贷成本来提高家庭购买力的努力都可能引发中国市场这一被低估领域的上涨。

  • 值得关注的股票：中国海外发展、碧桂园服务

出口导向型公司：人民币贬值增强了中国的出口竞争力，提振了出口商。

  • 值得关注的股票：小米、海尔智能家居、联想

基础设施和建筑：财政刺激和基础设施支出增加推动了建筑和重型设备的增长。

  • 值得关注的股票：中车集团、安徽海螺水泥、中联重科

人民币：疲软持续

人民币前景表明未来可能走软，主要受美元走强的影响。美国例外主义和美联储 2025 年降息步伐放缓等因素加剧了这种动态。中美之间的利差，加上关税风险和中国的宽松政策，预计将对人民币施加进一步的下行压力。此外，在这些压力下，当局可能不愿意保持对货币的强硬控制。

人民币预期走弱可能会对澳元 (AUD) 产生溢出效应。由于澳大利亚储备银行 (RBA) 最近转向不那么鹰派的立场，澳元可能面临额外压力。新西兰元 (NZD) 等其他商品货币也可能受到影响。