特朗普贸易政策失灵
当人们普遍认为，美国总统唐纳德·特朗普在贸易政策或政府管理方面不 会再继续犯错时，华为首席财务官孟晚舟却因美国的引渡请求而被拘留在 加拿大机场。在此之前，美中关系非常敏感，在阿根廷举行的 G20 峰会晚 宴上进行了意见交流之后，双方宣布在所谓的贸易战中暂时休战。
不出所料，北京方面大发雷霆，要求释放孟晚舟，并宣称逮捕是侵犯人权 的行为。尽管特朗普在与中国国家主席习近平会晤时声称，他不知道之后 会有逮捕行动发生，但有消息称，他的国家安全顾问 John Bolton 是知道这 一点的。路透社表示，此次逮捕与一项涉嫌利用全球银行系统再次逃避美 国对伊朗的制裁有关，而部分人则称逮捕行为是由美国控制的。
市场躲不过这一因素的影响，其反应极其负面（标准普尔 500 指数遭遇今 年最大单日跌幅之一），而且只有通过传言称美联储可能会考虑放缓加息 步伐才挽救了这一局面。市场希望双方能在 90 天内达成一项健全的协议， 但现在看来这似乎是个白日梦。美国这次的公开不敬行为不太可能很快被 市场所遗忘。此外，将商业与政治混为一谈是一件危险的事情，但中国深 谙其中的道理。由于全球增长前景已经疲弱，预期全面爆发的美中贸易战 只会进一步恶化。短期来看，美国收益率曲线正从平缓走向负值，走势朝 着完全倒转曲线的方向发展，这表明美国经济已出现衰退。
美联储单脚跃进
越来越多的证据表明，在动荡的金融市场状况和对全球增长放缓的担忧下， 美联储正朝着依赖数据的战略方向迈进。事实上，坚持一贯的季度加息模 式对美联储来说已变得有些危险，因为杰罗姆·鲍威尔认为，利率“略低 于”对中性水平的广泛估计，即可认为该水平既不会加速经济增长，也不 会减缓经济增长。然而，在曲线的长末端，这又是另外一种局面，因为美 联储并没有缩小其庞大的资产负债表，这意味着在曲线的长末端结束时， 利率很可能会继续走高。此外，自 2018 年 10 月以来， 美联储已将缩表速度提高到每月 500 亿美元（200 亿美元用于机构债务和机 构 MBS，300 亿美元用于美国国债）。目前市场共识是，美联储的目标是将 其资产负债表规模降至 2.5 至 3 万亿美元；目前，该数字为略高于 4 万亿美 元。然而，鲍威尔似乎越来越有可能在达到该水平之前，不得不放慢甚至 中断这一进程。
事实上，截至 2018 年 10 月，美国公共债务为 21.8 万亿美元，而美国总债 务（包括家庭、企业、州和地方政府、金融机构和联邦政府）在过去十年 中持续飙升，超过了 70 万亿美元大关。从 2010 年到 2018 年，非金融企业 增加了 3.5 万亿美元的债务，使其债务总额达到 9.5 万亿美元。同期，消费 信贷债务增加了 1.4 万亿美元，至 3.9 万亿美元。学生贷款债务为 1.5 万亿 美元，信用卡债务略微超过 1 万亿美元。
这里我们要注意的是，随着美联储推进资产负债表正常化进程，偿债成本 将逐渐增加。2017 年，美国财政部支付了 4580 亿美元的利息支出，而 2018 年的估计约为 5000 亿美元。因此，我们可以合理地预期，随着利率 上升，这一数字在未来几年将大幅增加。事实上，如今政府附息资产的平 均利率约为 2.5%，而 2007 年 10 月的利率为 4.9%（金融危机前基准）。 假设平均利率在这个水平附近，这意味着政府每年要支付超过 10000 亿美 元的利息。这是一个难以维持的数字。
我们从这一观察中得出的主要结论是，美联储将别无选择，只能大幅放缓 其正常化进程，这将影响加息周期和资产负债表的缩减。 最终，随着投 资者开始将这些进展状况整合入资产价格，美元应该会贬值。
英国议会退欧投票并非死路一条
自上周二以来，议会辩论愈演愈烈，并即将结束。自从英国内阁决 定批准退欧协议以来，我们越来越难以看到有迹象表明英国国会议 员将采取同样的行动。英国议会最近通过的一项修正案证明了这一 点，即一旦首相的提案遭到议会拒绝，议会将接管特雷莎·梅首相 的权力。 无论如何，特雷莎·梅的政府将面临一个艰难的挑战， 因为他们需要获得 650 名议员中的 320 名议员的批准，才能通过这 项提案。
事实上，英国退欧支持者和亲欧支持者之间的批评意见越来越多， 原因是人们对目前的安排感到不满，这种安排要求英国与欧盟保持 密切联系但却无权在接受执行欧盟规则的同时发表言论，并承诺缴 纳 2019 年至 2020 年的欧盟预算（约为 3900 万英镑）。尽管该协议 允许英国在 2020 年 11 月底之前的一段时间内起草一份完整的、被 广泛接受的退欧协议，但该协议的一个不好方面会涉及到包括英国 和北爱尔兰在内的两层级保障措施，同时保持现有条款不变，对英 国首相特雷莎·梅来说，这可能是一次致命的失败。在议会面前的 颜面扫地后，特雷莎·梅首相将失去保守党的支持，并将被迫执行 英国议会的命令，或辞职（不论是自愿或被迫）。
因此，由于硬退欧的选择对英国和欧盟来说都是最不理想的结果 （例如贸易和自由流动问题、海关管制问题的积压造成的经济损失、 供应链调整成本等），显然英国政府将采取最现实的步骤，除了要 求欧盟委员会做出进一步让步，以在 2019 年 3 月 29 日之前达成一 项协议之外，还将延长条约第 50 条规定的过渡期，为英国再争取 几个月的时间来最终达成协议。
虽然这项决议仍然不能解决棘手的问题，但它在短期内仍然是最现 实的解决办法。未来的替代方案将是新的贸易协议（“Norway Plus”）、新的大选、第二次全民投票或单方面退出第 50 条规定。
就目前而言，看起来英镑走势很有可能会受到新闻事件的影响。3 个月英镑货币隐含波动率在 2016 年 6 月达到高点，表明尽管其他 替代方案依然存在，但是投资者正在按硬性脱欧方案定价。在周二 交易遭到拒绝的情况下，我们预计英镑将在本周面临艰难时期。
当人们普遍认为，美国总统唐纳德·特朗普在贸易政策或政府管理方面不 会再继续犯错时，华为首席财务官孟晚舟却因美国的引渡请求而被拘留在 加拿大机场。在此之前，美中关系非常敏感，在阿根廷举行的 G20 峰会晚 宴上进行了意见交流之后，双方宣布在所谓的贸易战中暂时休战。
不出所料，北京方面大发雷霆，要求释放孟晚舟，并宣称逮捕是侵犯人权 的行为。尽管特朗普在与中国国家主席习近平会晤时声称，他不知道之后 会有逮捕行动发生，但有消息称，他的国家安全顾问 John Bolton 是知道这 一点的。路透社表示，此次逮捕与一项涉嫌利用全球银行系统再次逃避美 国对伊朗的制裁有关，而部分人则称逮捕行为是由美国控制的。
市场躲不过这一因素的影响，其反应极其负面（标准普尔 500 指数遭遇今 年最大单日跌幅之一），而且只有通过传言称美联储可能会考虑放缓加息 步伐才挽救了这一局面。市场希望双方能在 90 天内达成一项健全的协议， 但现在看来这似乎是个白日梦。美国这次的公开不敬行为不太可能很快被 市场所遗忘。此外，将商业与政治混为一谈是一件危险的事情，但中国深 谙其中的道理。由于全球增长前景已经疲弱，预期全面爆发的美中贸易战 只会进一步恶化。短期来看，美国收益率曲线正从平缓走向负值，走势朝 着完全倒转曲线的方向发展，这表明美国经济已出现衰退。
美联储单脚跃进
越来越多的证据表明，在动荡的金融市场状况和对全球增长放缓的担忧下， 美联储正朝着依赖数据的战略方向迈进。事实上，坚持一贯的季度加息模 式对美联储来说已变得有些危险，因为杰罗姆·鲍威尔认为，利率“略低 于”对中性水平的广泛估计，即可认为该水平既不会加速经济增长，也不 会减缓经济增长。然而，在曲线的长末端，这又是另外一种局面，因为美 联储并没有缩小其庞大的资产负债表，这意味着在曲线的长末端结束时， 利率很可能会继续走高。此外，自 2018 年 10 月以来， 美联储已将缩表速度提高到每月 500 亿美元（200 亿美元用于机构债务和机 构 MBS，300 亿美元用于美国国债）。目前市场共识是，美联储的目标是将 其资产负债表规模降至 2.5 至 3 万亿美元；目前，该数字为略高于 4 万亿美 元。然而，鲍威尔似乎越来越有可能在达到该水平之前，不得不放慢甚至 中断这一进程。
事实上，截至 2018 年 10 月，美国公共债务为 21.8 万亿美元，而美国总债 务（包括家庭、企业、州和地方政府、金融机构和联邦政府）在过去十年 中持续飙升，超过了 70 万亿美元大关。从 2010 年到 2018 年，非金融企业 增加了 3.5 万亿美元的债务，使其债务总额达到 9.5 万亿美元。同期，消费 信贷债务增加了 1.4 万亿美元，至 3.9 万亿美元。学生贷款债务为 1.5 万亿 美元，信用卡债务略微超过 1 万亿美元。
这里我们要注意的是，随着美联储推进资产负债表正常化进程，偿债成本 将逐渐增加。2017 年，美国财政部支付了 4580 亿美元的利息支出，而 2018 年的估计约为 5000 亿美元。因此，我们可以合理地预期，随着利率 上升，这一数字在未来几年将大幅增加。事实上，如今政府附息资产的平 均利率约为 2.5%，而 2007 年 10 月的利率为 4.9%（金融危机前基准）。 假设平均利率在这个水平附近，这意味着政府每年要支付超过 10000 亿美 元的利息。这是一个难以维持的数字。
我们从这一观察中得出的主要结论是，美联储将别无选择，只能大幅放缓 其正常化进程，这将影响加息周期和资产负债表的缩减。 最终，随着投 资者开始将这些进展状况整合入资产价格，美元应该会贬值。
英国议会退欧投票并非死路一条
自上周二以来，议会辩论愈演愈烈，并即将结束。自从英国内阁决 定批准退欧协议以来，我们越来越难以看到有迹象表明英国国会议 员将采取同样的行动。英国议会最近通过的一项修正案证明了这一 点，即一旦首相的提案遭到议会拒绝，议会将接管特雷莎·梅首相 的权力。 无论如何，特雷莎·梅的政府将面临一个艰难的挑战， 因为他们需要获得 650 名议员中的 320 名议员的批准，才能通过这 项提案。
事实上，英国退欧支持者和亲欧支持者之间的批评意见越来越多， 原因是人们对目前的安排感到不满，这种安排要求英国与欧盟保持 密切联系但却无权在接受执行欧盟规则的同时发表言论，并承诺缴 纳 2019 年至 2020 年的欧盟预算（约为 3900 万英镑）。尽管该协议 允许英国在 2020 年 11 月底之前的一段时间内起草一份完整的、被 广泛接受的退欧协议，但该协议的一个不好方面会涉及到包括英国 和北爱尔兰在内的两层级保障措施，同时保持现有条款不变，对英 国首相特雷莎·梅来说，这可能是一次致命的失败。在议会面前的 颜面扫地后，特雷莎·梅首相将失去保守党的支持，并将被迫执行 英国议会的命令，或辞职（不论是自愿或被迫）。
因此，由于硬退欧的选择对英国和欧盟来说都是最不理想的结果 （例如贸易和自由流动问题、海关管制问题的积压造成的经济损失、 供应链调整成本等），显然英国政府将采取最现实的步骤，除了要 求欧盟委员会做出进一步让步，以在 2019 年 3 月 29 日之前达成一 项协议之外，还将延长条约第 50 条规定的过渡期，为英国再争取 几个月的时间来最终达成协议。
虽然这项决议仍然不能解决棘手的问题，但它在短期内仍然是最现 实的解决办法。未来的替代方案将是新的贸易协议（“Norway Plus”）、新的大选、第二次全民投票或单方面退出第 50 条规定。
就目前而言，看起来英镑走势很有可能会受到新闻事件的影响。3 个月英镑货币隐含波动率在 2016 年 6 月达到高点，表明尽管其他 替代方案依然存在，但是投资者正在按硬性脱欧方案定价。在周二 交易遭到拒绝的情况下，我们预计英镑将在本周面临艰难时期。
